Management Buy-out finanzieren: Woher das Geld kommt

Beim Management Buy-out übernehmen Personen aus der Geschäftsleitung das Unternehmen, in dem sie bereits arbeiten. Sie kennen Kunden, Mitarbeitende und Zahlen, bringen aber selten das Kapital mit, das ein Kaufpreis von zwei, fünf oder zehn Millionen Franken verlangt. Die Finanzierung ist deshalb das zentrale Thema jedes MBO. Die Grundlagen zum Ablauf und zu den Beteiligten sind im Beitrag zum Management Buyout in der Schweiz beschrieben; hier geht es um die Frage, wie sich der Kaufpreis zusammensetzen lässt.

In der Praxis wird der Preis aus vier Quellen gedeckt: Eigenmitteln des Teams, einem Bankkredit, einem Darlehen der Verkäuferin und allenfalls einem erfolgsabhängigen Teil. Die Anteile variieren stark, aber ein typisches Bild bei KMU ist ein Viertel Eigenmittel, die Hälfte Bank und ein Viertel Verkäuferdarlehen. Der Kaufpreis wird üblicherweise nicht privat, sondern über eine eigens gegründete Erwerbsgesellschaft finanziert, die die Anteile hält und den Schuldendienst aus den Ausschüttungen des Unternehmens leistet.

Banken und Verkäuferinnen erwarten, dass das übernehmende Team eigenes Geld einsetzt, meist zwischen zehn und dreissig Prozent des Kaufpreises. Der Betrag ist weniger wegen der Summe wichtig als wegen des Signals: Wer das eigene Ersparte einsetzt, trägt das Risiko mit. Quellen sind Ersparnisse, Hypothekenerhöhungen auf dem Eigenheim, Darlehen aus der Familie und in gewissen Grenzen Vorsorgegelder, wobei der Bezug von Pensionskassengeldern für die Aufnahme einer selbständigen Erwerbstätigkeit an Bedingungen geknüpft ist und bei einer Beteiligung über eine Kapitalgesellschaft in der Regel nicht möglich ist. Eine Fachperson sollte das vor jeder Planung prüfen.

Bei mehreren Personen im Team stellt sich die Frage der Verteilung. Wer mehr einbringt, hält mehr Anteile; wer als Geschäftsführerin die Hauptverantwortung trägt, sollte auch die Mehrheit oder zumindest die Kontrolle haben. Ein Aktionärbindungsvertrag regelt Vorkaufsrechte, Austritt, Bewertung bei Ausscheiden und Entscheidungsregeln. Diese Fragen gehören vor die Finanzierungsgespräche mit der Bank, weil die Bank wissen will, wer nach dem Kauf das Sagen hat.

Die Bank finanziert den Kauf über einen Akquisitionskredit an die Erwerbsgesellschaft, gesichert durch Verpfändung der Anteile, allenfalls durch Bürgschaften der Käufer und durch Sicherheiten des Unternehmens selbst, wobei letzteres rechtliche Grenzen hat. Massgebend ist die Tragbarkeit: Der Kredit muss aus den freien Mittelflüssen des Unternehmens in der Regel innert fünf bis sieben Jahren zurückbezahlt werden können, nach Steuern, nach Ersatzinvestitionen und nach einem angemessenen Lohn für das Management. Banken rechnen bei KMU meist mit einer Verschuldung von zwei bis dreieinhalb Mal dem bereinigten EBITDA.

Daraus ergibt sich eine Obergrenze für den finanzierbaren Preis, die unabhängig vom Ergebnis einer Unternehmensbewertung gilt. Liegt der von der Verkäuferin erwartete Preis darüber, muss die Differenz durch mehr Eigenmittel, ein höheres Verkäuferdarlehen oder einen tieferen Preis geschlossen werden. Für Bürgschaften bei KMU-Krediten bestehen in der Schweiz vom Bund anerkannte Bürgschaftsgenossenschaften; Informationen dazu bietet das KMU-Portal des Bundes. Die Bank prüft neben den Zahlen auch das Team: Ein MBO mit einem erfahrenen Geschäftsführer und sauberer Planung wird eher finanziert als einer mit unklarer Führung.

Das Verkäuferdarlehen ist beim MBO fast immer Teil der Lösung. Die Verkäuferin lässt einen Teil des Kaufpreises als Darlehen in der Erwerbsgesellschaft stehen, verzinst und über mehrere Jahre rückzahlbar, meist nachrangig gegenüber der Bank. Für die Verkäuferin ist das ein Vertrauensbeweis und ein Risiko zugleich; für das Team ist es oft die einzige Möglichkeit, die Lücke zwischen Bankkredit und Eigenmitteln zu schliessen. Übliche Laufzeiten sind drei bis sieben Jahre, die Verzinsung liegt über dem Bankzins, und eine Sicherheit in Form eines Pfandrechts an den Anteilen ist verhandelbar.

Ein Earn-out verschiebt einen weiteren Teil des Preises in die Zukunft und macht ihn vom Ergebnis abhängig. Beim MBO ist er zweischneidig: Das Team beeinflusst das Ergebnis direkt, was zu Interessenkonflikten führen kann, und die Verkäuferin verliert nach dem Vollzug jede Kontrolle. Klare Definitionen, kurze Laufzeit und ein begrenzter Anteil am Gesamtpreis sind hier besonders wichtig. Steuerlich sind Verkäuferdarlehen und Earn-out sorgfältig zu strukturieren, weil die Finanzierung des Kaufpreises aus Mitteln des Unternehmens die Frage der indirekten Teilliquidation aufwirft, die im Beitrag zu den steuerlichen Fragen erklärt ist.

Ein tragfähiger Plan beginnt beim Unternehmen, nicht beim Preis: Wie viel freie Mittel erwirtschaftet der Betrieb nach Steuern, Investitionen und Managementlöhnen zuverlässig pro Jahr? Davon lassen sich Kreditkapazität, mögliches Verkäuferdarlehen und damit der finanzierbare Preis ableiten. Der Plan rechnet mit einem konservativen Szenario, weil in den ersten Jahren nach der Übernahme Kunden abspringen, Schlüsselpersonen gehen oder Investitionen anfallen können, die die bisherige Inhaberin aufgeschoben hat. Eine Liquiditätsreserve von einigen Monaten Fixkosten gehört in jede Rechnung.

Die Verkäuferin hat ein eigenes Interesse an einem realistischen Plan: Ein Team, das sich übernimmt, gefährdet das Verkäuferdarlehen, den Earn-out und das Lebenswerk. Ein tieferer Preis mit sicherer Finanzierung ist oft mehr wert als ein hoher mit wackliger. Wer sich mit Inhabern austauschen möchte, die einen MBO auf der einen oder anderen Seite erlebt haben, findet im Kreis einen vertraulichen Rahmen, in dem über Zahlen und Fehler offen gesprochen wird.